我们正置身一个极少有人看懂、但正在迅速成形的时代：金融体系、计算体系与互联网秩序正悄无声息地被重新书写。人类第一次需要同时回答三个问题，而 Web3 产业恰恰是这三条线在 2025 年第一次交点重合的地方。
过去的十年里，Web3 的叙事始终围绕基础设施：扩容、跨链、ZK、L2、模块化——技术不断前进，但应用、监管与资本从未在同一时刻对齐。而今年，这三者第一次同时落在了同一条时间线上：在监管上，例如美国完成关键立法，稳定币与比特币正式进入国家战略体系。中国香港在稳定币立法、虚拟资产服务监管细化、RWA 迈向结构试点实现巨大监管迈进；主流公链的交互成本降至几美分以下，基础设施的性能瓶颈不再限制产品创新；资本从叙事驱动重新回到真实世界资产与真实交易行为。
这意味着，Web3 行业终于进入了一个过去十年从未真正拥有的结构性落地时代。
链不再需要证明它能跑，链需要证明它值得被使用。
全文分为三个主线，分别讲述链上资产作为资产、作为市场、作为区块链的发展路径，以及他们如何与全球金融、科技与国家治理体系形成了深交点。
第一部分 “作为资产” 从预防性降息、美国法案与稳定币监管入手，解释稳定币、RWA、DAT 如何构成新的价值中介层、收益锚定层与资金管理层。在这一层里，USDC 被白标化模式侵蚀，公链开始重新夺回利差税，RWA 与美股上链进程带来制度与流动性的双重博弈，而链上支付也从技术驱动转向场景驱动，呈现分地区分路径的发展格局。这一阶段不仅体现为美国金融结构的调整，也在中国香港等国际金融中心的制度兑现中得到验证。
第二部分 “作为市场” 将讨论市场微结构、杠杆与消费级应用的演化，PrepDEX 和预测市场作为明星项目，解释为什么区块链市场并非 “脱实向虚” 的金融工具，而是一套正在被制度化、数据化、自动化的市场机器。同时也回答一个常被忽略的问题：为什么市场效率的提升反而促进了资产体系的成熟。
第三部分 “作为区块链” 聚焦技术底层与 AI 时代的新需求。区块链不再以 “去中心化” 为卖点，而成为机器经济与智能体原生体系的基础设施。A2A 微支付、分布式代理、分布式训练等新机制，使互联网开始从 “人类访问网络” 转向 “机器访问网络”。
这份报告试图回答的不是 “Web3 市场是否会继续增长”，而是更深的问题：
在基础设施时代结束后，Web3 的价值将从哪里被重新定义？
在一个更庞大、更复杂、更现实的体系中，Web3 的边界将被如何重塑？
作者：K，Web3Caff Research 研究员
封面：Photo by Visax on Unsplash，，Typography by Web3Caff Research
字数：全文共计 43500+ 字
致谢：感谢大松、越越、十四君在访谈中提供宝贵行业信息与洞见，为本文研究提供重要参考
说明：由于篇幅原因，本份研报分为上下两篇发表，上篇（包含章节：包含章节：导读、PART 1）请点此访问，本篇为下篇（Part II、Part 3、展望未来），即完结篇
其他：如需下载该报告 PDF 版本请点击这里
目录
- 导读：从技术竞速到价值创造，2025 的区块链大转向
- PART 1，作为资产
- 风起于微处：基础设施建设节奏中的新周期
- 美国监管大转向：从执法压制到制度护航
- 《BITCOIN 法案》：比特币纳入国家战略储备体系
- 《GENIUS 法案》：确立稳定币的许可框架
- 《CLARITY 法案》：为 Token 属性划定明确边界
- 中国香港市场迎重要进展：从 “制度搭建期” 迈入 “结构兑现期”
- 稳定币立法落地，中国香港正式进入 “规则可执行” 阶段
- RWA 从 “政策鼓励” 转向 “结构试点”，但节奏依然审慎
- 虚拟资产服务监管细化，市场进入 “结构性分层”
- 国际比较中的中国香港：不是最快，但可能最 “耐用”
- 价值中介层：稳定币（Stablecoin）
- 链上美元的新国际主义
- 媒介即信息：信息/结算一体化的原生创新
- 分发即权力：白标化时代的 “收益回收” 运动
- 收益锚定层：RWA（Real-World Asset）
- 资产结构差异：股权 vs 收益权 vs 凭证
- 非股权类 RWA 的链上优势：效率提升的主战场
- 美股上链：现实与潜力的分裂轨迹
- 资金管理层：DAT（Digital Asset Treasury）
- 叙事转向：从链上资产到可管理资产
- 市场格局：DAT 的崛起与资本扩张路径
- 风险结构：溢价依赖与周期性脆弱性
- 资产分层：比特币、以太坊、Solana 的战略定位
- 应用流通层：支付（Payment）
- Web2 支付巨头：Stripe 与 PayPal
- 原生支付网关：Alchemy Pay 和 CoinsPaid
- Region-Focused 新兴支付网络：AEON Protocol 和 Gnosis Pay
- 总结：2025，链上金融的产业化落地元年
- Part II，作为市场
- 以 Hyperliquid 为首的 PrepDEX
- CEX 信任瓦解、技术成熟与交易者偏好重组
- By people, For people，回归公共物品和信任机器
- 三位一体：HyperCore、HyperEVM 与 HyperBFT 的协同逻辑
- Builder Codes 的 “构建者经济” 时代
- USDH 发行的 “原生稳定币” 时代
- 监管边界与制度张力：Hyperliquid 的现实约束与未来挑战
- 以 Polymarket 为首的预测市场
- InfoFi：信息如何成为商品？
- Polymarket ，集天时、地利与人和
- 以「预测市场」作为信息引擎，未来的融合式进化
- 合规边界与风险提示：预测市场的制度争议与现实约束
- 后 VC 与后叙事时代的到来
- 后 VC 时代：自下至上的交易、信息与募资
- 后叙事时代：真实经济价值（Real Economic Value）成为新指标
- 以 Hyperliquid 为首的 PrepDEX
- Part 3，作为区块链
- A2A 基础协议：确保智能体行为可信的加密宪法层
- 支付，x402 协议
- 身份，ERC-8004 协议
- DeAgent：具备资产权与收益权的链上自主智能体
- 从迷因文化资产到基础设施：ai16z 向 ElizaOS 的演化
- Virtuals Protocol：AI Agent 资产化与协作治理网络
- DeAI：开放计算与数据协作驱动的智能供给网络
- Bittensor：Proof-of-Intelligence 的 AI 挖矿时代
- Sahara AI：全栈式 AI 经济系统
- A2A 基础协议：确保智能体行为可信的加密宪法层
- 展望未来：2025 之后的机遇与挑战
- 要点结构图
- 参考文献
Part II，作为市场
笔者特别提醒：以下内容仅为客观分析区块链及 Web3 行业的特殊属性及发展现状，并不构成任何提议和要约，并请您知晓发行、参与投资 Token 这一行为在不同国家和地区均有不同严苛程度的法规要求和限制，尤其在中国大陆发行 Token 涉嫌 “非法发行证券” 行为，提供 Token 交易撮合等加密货币交易相关行为也属于 “非法金融活动”（中国大陆读者强烈建议阅读《中国大陆涉及区块链与虚拟货币相关法律法规整理及重点提要》），因此请您勿以此信息进行相关决策，并请您严格遵守您所在国家和地区的法律法规，不参与任何非法金融行为。
以 Hyperliquid 为首的 PrepDEX
CEX 信任瓦解、技术成熟与交易者偏好重组
如果要理解 Perp DEX（去中心化永续合约交易平台）在 2025 年的崛起，必须把它放回整个行业的更大背景：这是一个由 CEX 信任崩塌、美国市场结构变化、交易者行为转向透明系统、以及链上技术能力终于成熟所共同塑造出来的时代窗口。换句话说——这是一个注定诞生 Perp DEX 巨头的时刻，而不是一个孤立的产品成功故事。
上一个周期，FTX 的暴雷标志着加密史上最大的信任崩塌。人们第一次意识到：中心化交易平台的真正风险不是价格波动，而是黑箱内部风险。连顶级 VC 和专业机构都无法洞察一家 CEX 的真实资产负债表，这让平台风险从 “可忽略的小概率事件” 变成 “系统性的结构性威胁”。紧接着，Binance 在监管压力下被罚，CEX 的监管红线被清晰划定。更重要的是，美国用户被切断于完整版 Binance 之外，而美国交易者，无论散户还是专业交易机构（Prop Trader），本身就是全球最活跃、最具风险偏好的群体。这片巨大的需求正在寻找新的出口。此外，CEX 做市商与交易平台本身之间的合作关系高度不透明。这种不对称信息结构和潜在的利益冲突让专业交易者高度不安。但是在链上，则不存在 “你和谁站一边” 的问题。撮合逻辑是公开的、清算规则是透明的，风险参数人人能读。
这一切叠在一起，使传统交易者偏好发生了根本性的改变。交易者意识到一个事实是不可逆的——平台风险远大于市场风险。这直接催生了对透明、可审计、不可篡改的基础设施的真实需求。与此同时，Perp 本身是加密行业最强的产品形态：交易量最大、手续费最稳、用户粘性最高、资金使用效率最佳。CEX 最赚钱的也是永续。谁能在链上把 Perp 做到流畅、深度充足、延迟可控，谁就能撬开整个行业的价值中心。但上一周期，这件事根本做不到：链不够快、架构不够好、用户也还不习惯在链上做高频交易。而这恰恰是 Perp DEX 崛起的关键节点。以太坊和传统 L2 仍无法满足高频订单簿交易，而链下撮合又回到 “不透明” 的原点。像 Hyperliquid 这样的破局者选择自研高性能链，从底层解决延迟、清算、撮合等核心问题，让 “全链透明订单簿” 第一次真正成为现实。这不是一个产品功能的升级，而是一场技术范式的位移：链第一次真正具备了承载专业交易者并发需求和资金效率的能力。
By people, For people，回归公共物品和信任机器
论 2025 年的明星项目，Hyperliquid 敢说第二，没人敢说第一。据 a16z Crypto 的数据显示，Prep DEX 龙头项目 Hyperliquid 在 2025 年营收超 $10 亿，已逼近 CEX 水平。[1] Hyperliquid 每日活跃用户（DAU）约 10,000 到 20,000 名，约 600,000 名注册或曾用用户。在上述用户中，核心用户群体约 20,000 到 30,000 人，其贡献（交易收入、手续费等）约 10 亿美元级别。[40] 虽然活跃用户数看起来相比 CEX 或大型现货 DEX 并不算庞大，但其核心用户群体的贡献极高，说明平台当前是 “少数、大额、高频” 用户驱动模式，已经具备一个金融级交易平台的 “价值密度”。
但要真正理解 Hyperliquid 在今天的成绩，必须从它背后的哲学出发。它区别于当下几乎所有链上项目，最根本的特征是：从人民中来，到人民中去（By people, For people）。100% 从社区募资，再将利润 100% 给到社区。
那 Hyperliquid 又是如何将利润返还给社区的呢？这就涉及到交易平台的核心利润来源，分别是资产发行/现货交易费和做市/清算交易费。
在资产发行/现货交易费方面，2025 年 1 月 Hyperliquid 推出援助基金（Assistance Fund），这是一项机制性设计，将 97% 的所有交易手续费用于在公开市场回购 HYPE Token（Hyperliquid 原生 Token 资产）。整个过程是自动化且完全透明的：随着手续费的积累，平台会定期进行回购操作。还有 HIP-1 提案保证了资产发行机制是去中心化的，且所有资产发行利润 100% 流向援助基金。这一机制确保了价值持续流向社区，而非平台本身。
在做市/清算交易费方面，Hyperliquid 自建了 HLP（Hyperliquid Liquidity Provider）系统。任何人都可以为 HLP 提供资金，按比例分享盈亏。与传统基金不同，HLP 不收取管理费用，所有收益和损失都完全根据资金占比分配。HLP 的策略分为两大类：一是做市（Market Making），即持续挂出买卖双边报价，赚取买卖差价；二是清算（Liquidator），在用户保证金不足时接管其仓位，尝试以限价方式平仓。若风险过大且无市场承接，系统则会触发 Auto-Deleveraging（ADL）机制，强制进行减仓处理。简单来说，HLP 相当于一个中立于市场环境皆可生息的全天候基金（All-weather Fund）。
将利润全部交还社区、从社区中取出、再回馈社区，意味着 Hyperliquid 从一开始就拒绝了 VC、广告、宣发等传统加密项目的路径。这种 “无宣发、无融资、无公关” 的激进机制设计，彻底消除了操纵市场、倾斜利益的空间，从工程层面解决了项目方与用户之间的利益冲突。其结果是，平台早期虽然低调，但却孕育出一个极高粘性与忠诚度的社区。
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