从法律角度来看，有望在 2026 年通过的 CLARITY Act 本质是一部划分 SEC (美国证券交易委员会) 与 CFTC（美国商品期货交易委员会）管辖权的部门法律，但却因第 404 条中关于 “稳定币生息” 的争议而停滞长达四个月。这里的核心冲突在于，Web3 交易平台（如 Coinbase）希望通过稳定币向用户支付收益（本质上是分享国债储备的利息）。而传统银行业（如 ABA 美国银行家协会、ICBA 美国独立社区银行家协会）则极力阻止，担忧此举将引发高达 6.6 万亿美元的存款搬家，并削减超 8500 亿美元的社区银行贷款能力。现阶段，法案最终形成了 “Tillis-Alsobrooks 协议”，以此禁止了 “被动收益（Passive Yield）”，但允许了 “基于活动的奖励（Activity-based rewards）”。简单来说，所谓” 被动收益”，就是用户什么都不用做，只要把稳定币放在钱包里，就能自动收到利息。而” 基于活动的奖励 “是指如果用户真正参与了交易、提供流动性、治理投票等活动，那么平台仍然可以给予奖励。但这并非终局，目前的妥协性法案埋下了未来的更大博弈空间。
本份研报将围绕 CLARITY Act 中的稳定币生息争议展开分析，重点回答三个问题：第一，为什么一个看似简单的 “支付利息” 问题，会成为美国数字资产立法中最具争议的焦点；第二，传统银行业与 Web3 产业分别基于哪些商业逻辑与利益诉求展开博弈；第三，Tillis-Alsobrooks 妥协方案最终如何重塑稳定币收益规则，以及这一规则将如何影响未来全球稳定币产业的发展方向。
作者：Alexie，外捕研究（Web3Caff Research）研究员
封面：Photo by Sachin Khadka on Unsplash，Typography by 外捕研究（Web3Caff Research）
字数：全文共计 12500+ 字
目录
- 一、利息引发的立法争议
- 从 GENIUS Act 到 CLARITY Act 的演进
- 为什么稳定币利息会成为争议条款？
- 二、传统银行业的恐惧：垄断利益
- 6.6 万亿美元的存款流失
- 宏观经济的信贷萎缩问题
- 银行业的游说态势
- 三、Web3 产业的游说与回应
- Web3 平台的核心收入
- 打破银行卡垄断？
- 离岸市场
- CLARITY Act 的影响不会局限于美国
- 四、Tillis-Alsobrooks 妥协
- 妥协条款（Section 404）：区分被动收益与活动奖励
- 帕累托最优妥协
- 法律留下的未来豁口
- 五、CLARITY 时代的产业演进
- 加大头部效应
- 新赛道：Token 化货币市场基金（Tokenized MMFs）
- 意外赢家： DeFi 协议合法化
- 六、结论与展望：两年停战
- 短期预测：法案落地与机构资本的入场
- 长期的隐患：“两年期报告”
- 新监管框架下的隐患
- 总结：稳定币收益规则只是下一代金融基础设施竞争的开始
合规提示：稳定币为虚拟货币（Token），并请您知晓发行、参与投资 Token 这一行为在不同国家和地区均有不同严苛程度的法规要求和限制，尤其在中国大陆发行 Token 涉嫌 “非法发行证券” 行为，提供 Token 交易撮合等加密货币交易相关行为也属于 “非法金融活动”（中国大陆读者强烈建议阅读《中国大陆涉及区块链与虚拟货币相关法律法规整理及重点提要》），下列内容仅为客观分析稳定币业务的运行逻辑与市场可行性策略以及意在探讨与分析基于区块链技术支持的应用场景正如何基于全球监管环境下进行负责任发展，因此请您勿以此信息进行相关决策，并请您严格遵守您所在国家和地区的法律法规，不参与任何非法金融行为。
一、利息引发的立法争议
从 GENIUS Act 到 CLARITY Act 的演进
美国数字资产监管进程，在 2025 年至 2026 年间经历了一场以稳定币为核心的转变。这一演进的起点，是 2025 年 7 月签署生效的《指导与建立美国稳定币国家创新法案》（GENIUS Act，中常译 “天才法案”）。该法案首次为支付型稳定币建立了联邦层面的监管框架，要求发行方必须以 1:1 的比例维持高质量的流动性储备（如美元现金或短期美国国债）。然而，GENIUS Act 中最具深远影响的条款，是明确禁止 “稳定币发行方”（如发行 USDC 的 Circle 或发行 USDT 的 Tether）直接向稳定币持有者支付任何形式的利息或收益。简单来说，GENIUS Act 的逻辑是把稳定币严格定义为 “支付工具” 而非 “理财产品”，明确规定这个 “代金券” 本身不能像银行存款那样每天自动产生利息。
然而，GENIUS Act 的限制范围仅停留在 “发行方” 这一层级，并没有约束 Web3 交易平台、钱包供应商或关联方等第三方机构。这在法律上留下了一个巨大的监管盲区。在实际的商业运作中，稳定币发行方将储备金投资于生息资产（如国债）并获得丰厚回报，随后通过收入分成协议，将这些利润合法地转移给第三方 Web3 交易平台。
获得了这笔资金的第三方平台（如 Coinbase、Kraken 等），开始通过各种商业模式变通，将底层利息变相返还给用户，形成了新的利息分发渠道。在这一过程中，市场上涌现了三种典型的变通模式：
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